經濟疲軟怎么激活,經濟疲軟期什么意思
本周央行年會將在美國懷俄明州的Jackson Hole舉行，我們也研究下目前低迷的經濟狀況。
我們深入研究了經濟增長的放緩，發現“軟”/調查數據在追隨疲弱的“硬”/活動數據。貨幣寬松信號支持輿情。
與上一次疲軟的通貨膨脹不同，這次造成通貨膨脹疲軟的不是單一的因子。市場會懷疑央行是否能達到他們的目標。
盡管美聯儲已經開始彌補失去的時間，但美聯儲在意識到經濟增長已經放緩方面太遲緩。美聯儲可能將要更加清晰的強調其保守的中期信息。
本周晚些時候，各國央行將在美國懷俄明州的Jackson Hole召開年會，暫停下來仔細觀察放緩的全球經濟及其他“對貨幣政策的挑戰”。我們也借此機會對全球經濟進行探討，從高層次的視角觀察經濟如何走到目前的經濟增長和通貨膨脹狀態，然后再看一下最近美聯儲的信息。
先來看看經濟增長，我們的觀察如下：
- 十國集團目前的經濟增長疲軟且放緩。
- 就最近的數據來看，十國集團的經濟增長因子整體略低于趨勢值（-0.12）。
- 更為重要的是，十國集團的經濟增長因子仍在下跌。十國集團的十個成員國中，有八個國家正在失去增長的勢頭。
- 偏重制造業的經濟體（德國、意大利）受到的打擊尤為嚴重。
- 疲軟的趨勢并不是最近才發生的——兩年多來，經濟活動一直呈下滑趨勢。
- 貿易爭端使得最近經濟增長的疲軟雪上加霜，但實際上從2017年年中，貿易就因內在原因開始放緩，使得經濟增長整體下滑。
- 在計算經濟增長因子時，我們把硬數據（活動）和軟數據（調查）區分開，這樣可以更加深入的進行研究。硬數據先開始放緩，其峰值出現于2017年5月（見圖1a）。幾個月后，軟數據的峰值出現在2018年1月。
- 輿情尚未完全反映出活動數據的疲弱。
- 與活動數據相比，調查數據的水平仍然相對穩健。
- 軟數據與硬數據之間存在差異的原因之一是央行轉向更為寬松的政策。然而，因為對寬松政策的預期已經相當高，對信心的最大提振似乎已經過去了。
圖1a. 十國集團軟數據和硬數據子因子，2016年1月-2019年8月（十年平均數標準差）
來源：深數宏觀（DeepMacro)
- 此外，經濟增長數據的意外變化仍然為負（見圖1b）。
- 持續的令人失望的數據對信心的提振也不是什么好兆頭。
圖1b. 十國集團經濟增長意外變化：正增長（綠色）和負增長（紅色）的國家數量，以及30天平均變動（黑色線），2019年6月20日-2019年8月16日（國家百分比）
來源：深數宏觀（DeepMacro）和彭博
目前的經濟放緩令人擔憂，但還沒有糟糕到讓各國央行對他們用現有工具恢復經濟擴張的能力感到悲觀。經濟放緩已經有兩年的時間，但是就業市場比較穩健，實際的收入也穩步增長。通貨膨脹在周期的“擴張階段”未達到目標，目前正在減速，但是幾乎沒有通貨緊縮的跡象。在經濟發展前景中，最大的問題是金融穩定性。但無論是市場還是政策制定者都沒有明確的敲響警鐘。
在7月份美國聯邦公開市場委員會的會議上，美聯儲的信息含混不清，但是低通脹給了美聯儲和其他央行一些空間來關注中期。我們期待對寬松政策更為明確的強調。
這會起作用嗎？這取決于怎么定義“起作用”。全球各央行不會在Jackson Hole解決長期低通脹的問題，鮑威爾在今年初曾把它稱為“我們這個時代的巨大挑戰”之一。但是，盡管很多觀察人士會對這一失敗進行抨擊，市場通常仍然會跟隨美聯儲的步伐。這是一種平衡：通貨膨脹繼續保持長期的低水平，經濟增長適度，利率保持低水平，這對金融市場來說并不是災難。
解釋通貨膨脹持續疲軟的原因比解釋經濟增長疲軟的原因更難。沒有出現大宗商品沖擊，沒有出現美元飆升，沒有大范圍的重大貨幣和財政緊縮（雖然也許利率下跌至接近零或低于零的經濟體對任何程度的收緊都過分敏感）。這一次，疲軟的價格壓力范圍更為廣泛。如果通貨膨脹在全球同步擴張期間都沒有達標，很難想象在短時間內能夠達標。
對各個國家深數宏觀（DeepMacro）通貨膨脹因子的觀察凸顯了放緩的一些模式（見圖2）。
- 與經濟增長相同，最近通貨膨脹的放緩也是大范圍出現的。只有日本，因其通貨膨脹的趨勢率在基線水平就很低，所以沒有失去增長勢頭。
- 從2015/2016年疲弱的價格壓力恢復之后，大多數國家在2017年都出現了波動。
- 2018年，通貨膨脹又開始減速。英國很早就出現了疲軟的情況。然后是美國在2018年年中開始出現些許疲軟，此后不久加拿大和法國也出現了疲軟的情況。德國、意大利和中國在下半年失去了增長勢頭。
- 整體來看，偏重于服務業的經濟體似乎比偏重制造業的經濟體更早出現疲軟的現象。但是，最近通貨膨脹更為急劇的下降出現在偏重制造業的經濟體，例如德國和意大利。
我們從中可以解讀出什么？對各個國家的觀察并沒有發現任何單一的因素是通貨膨脹失去增長勢頭的催化劑。通貨膨脹結構性的下行壓力似乎強于周期性上行壓力，而后者現在正在逆轉。
圖2. 十國集團和各個國家的通貨膨脹因子，2017年1月-2019年8月（十年平均數標準差）
來源：深數宏觀（DeepMacro)
我們應該對Jackson Hole的美聯儲發言人有什么期待？我們研究了最近的信息，為本周即將到來的講話提供一些背景信息。
有關經濟增長和通貨膨脹的信息有越來越多消極的偏好。圖3a顯示了經濟增長央行鷹鴿指數（CBBI）。從美聯儲上次新聞發布會開始，過去幾周有明顯的下行轉變（更為保守）。在美聯儲會議之后，我們對鮑威爾的解讀很微妙。大量與中期經濟增長有關的信息是保守的，這為更低的市場利率奠定了基調。對美聯儲信息的機器驅動解讀發現了與貿易政策有關的新的重要的語言，這些語言與中期信息相沖突，這使得美聯儲的決策聽起來像“激進的下調”。但是從中期來看，利率走低（）。
自新聞發布會以來美聯儲發言人又強調了這一偏好。如下圖所示，發言人的講話是最近經濟增長央行鷹鴿指數下行的主要推動因素。
圖3a. 深數宏觀（DeepMacro）經濟增長央行鷹鴿偏好指數，美聯儲，2017年1月1日-2019年8月16日（數值越高表明更為激進的偏好，數值越低表明更為保守的偏好）
來源：深數宏觀(DeepMacro)
- 注：經濟增長央行鷹鴿指數表明央行對經濟增長的凈積極或消極鷹鴿偏好。指數表明央行表達對經濟增長“積極”（是在數量含義上的，即上升、增加、穩固等，而不是在規范意義上的“積極”）觀點的信息聲明的凈百分比。該指數取每類信息的凈百分比鷹鴿偏好的平均數，然后取其總和。政策聲明、新聞發布會和政策會議紀要保持不變，直到下一次發布同類信息；對于聲明來說，指數有42天的移動平均數，這接近政策委員會的會議間隔。
通貨膨脹央行鷹鴿指數最近的信息也是類似的。鮑威爾新聞發布會中所表述的中期信息是保守的。最近的講話也表達了更加保守的偏好，雖然保守的程度沒有達到對經濟增長的保守程度。
盡管有一些強勁的數據點，例如最近零售業的上行變化，但是偏好還是轉變為稍微更加保守。對于我們來說，這表明美聯儲仍然更多關注經濟增長大范圍的疲軟趨勢和外部風險。在Jackson Hole的年會上可能會表達更多相同的信息。
圖3b. 深數宏觀（DeepMacro）通貨膨脹央行鷹鴿偏好指數，美聯儲，2017年1月1日-2019年8月16日（數值越高表明更為激進的偏好，數值越低表明更為保守的偏好）
來源：深數宏觀（DeepMacro）
- 注：通貨膨脹央行鷹鴿指數表明央行對通貨膨脹的凈積極或消極鷹鴿偏好。指數表明央行表達對通貨膨脹“積極”（是在數量含義上的，即上升、增加、穩固等，而不是在規范意義上的“積極”）觀點的信息聲明的凈百分比。該指數取每類信息的凈百分比鷹鴿偏好的平均數，然后取其總和。政策聲明、新聞發布會和政策會議紀要保持不變，直到下一次發布同類信息；對于聲明來說，指數有42天的移動平均數，這接近政策委員會的會議間隔。
上周，瑞士法郎和日元的疲軟為FX-1*投資組合帶來收益，而歐元走低也增加了利潤。整體來看，投資組合收益強勁。
本周，投資組合發生了重大變化，主要是由全球風險指數（GRI）的激活推動的。這是全球風險指數（GRI）自六月第一周以來第一次激活（上一次是在一月初）。當我們測量到的系統性市場風險足夠高時，全球風險指數（GRI）就會激活。最近風險水平的上漲是由更高的市場風險（波動性）導致的，雖然GRI所有的子指數都對風險的增加有貢獻（見圖4）。GRI核心的資產分配傾向于大型流動性市場和有凈外部資產盈余的國家，遠離小型的市場和凈外部資產赤字的國家。
GRI核心的資產分配傾向最多的做多貨幣是日元、歐元和瑞士法郎。風險的上升促使日元和歐元做多頭寸的變化。盡管有GRI因素的推動，但考慮到疲軟的經濟增長、高估值和低利率，瑞士法郎仍然是做空。
另一方面，GRI核心做空的資產分配導致了澳元和新西蘭元做空頭寸的變化，之前，我們采取的是少量做多澳元和新西蘭元。從風險來看，加元也是做空的，雖然相對強勁的經濟增長變化超過了風險的影響。
本周，我們也自夏初以來首次轉變為少量凈做空美元。FX-1投資組合今年大多數時間都是做多美元，最近是由于利差做多（兌瑞士法郎）。但是，正如我們已經注意到的那樣，美元基本的推動因素已經開始惡化?！百Q易爭端”可能會在短期導致美元的持續波動，但是從中期來看，我們認為美元估值略高，且經濟增長目前接近中性。
圖4. 全球風險指數（GRI）——整體和子指數，2017年1月1日-2019年8月17日（百分比，取樣期間始于1994年1月1日）
來源：深數宏觀（DeepMacro）
