中國債務問題怎么解決(中國債務問題后果)
（圖片提供：全景視覺）
經(jīng)濟觀察報 范為/文未來十年，中美兩國將進入“修昔底德陷阱”的博弈狀態(tài)。在這一背景下，美中兩國各自的應對戰(zhàn)略可簡括為“美國去全球化、中國去美國化”。西方部分學者總是拿中國式市場經(jīng)濟存在這樣、那樣的問題來推導出看似邏輯嚴密的“中國崩潰論”，但往往忽略了中國在遇到經(jīng)濟風險時巨大的“制度可改革性”與調(diào)整效率。在過去40年改革開放中出現(xiàn)的數(shù)次經(jīng)濟、金融風險（三角債危機、國企下崗潮危機等）都得到了及時處置和制度革新。
的確，過去十年中國經(jīng)濟增長屬于投資拉動型，背后確實是通過提高債務率來形成GDP，也因此形成了局部的“經(jīng)濟污染”與“金融污染”。我們認為“經(jīng)濟污染”是部分行業(yè)一窩蜂上馬所造成的產(chǎn)能過剩；而“金融污染”是過度金融深化所帶來的“中國巨債”。過去三五年，我們通過供給側(cè)結構性改革已有效化解了我們的經(jīng)濟污染，煤炭、鋼鐵、風電等行業(yè)的產(chǎn)能過剩問題已明顯緩解，企業(yè)盈利水平有明顯恢復；未來三五年，有效解決“中國巨債”這一“金融污染”，是中國經(jīng)濟進入“新周期”，跨越中等收入陷阱的關鍵所在。
觀史知今
未來五年，中國將處在經(jīng)濟結構與體制轉(zhuǎn)型的關鍵期。2007年以前我國是出口導向型經(jīng)濟，2008年-2017年是投資拉動型（債務驅(qū)動）經(jīng)濟，2018年以后我國將進入消費型社會。
消費本身波動小，是一國經(jīng)濟發(fā)展的穩(wěn)定器，消費穩(wěn)定升級后可望帶來經(jīng)濟較長時間的、次高速增長（5%左右），這對于中國跨越“中等收入陷阱”至關重要。因而，希望這一良性進程不要被某些“黑天鵝”、“灰犀牛”所影響。
在化解了實體經(jīng)濟領域的產(chǎn)能過剩問題后，縱觀當前中國經(jīng)濟面臨的系統(tǒng)性風險主要包括“中國巨債”帶來的債務違約風險、持續(xù)多年的房地產(chǎn)泡沫、中長期仍然存在的人民幣貶值壓力等。觀史而知今，對近800年來經(jīng)濟金融史的研究發(fā)現(xiàn)：各國經(jīng)濟、金融危機的爆發(fā)有一半以上都是由各種債務違約引發(fā)的。債務的本質(zhì)是借債主體（例如政府、企業(yè)）對其未來貨幣信用的透支。由于債務的膨脹是“復利的滾雪球”，如同癌細胞的擴散，必須盡快加以抑制，以防不治。
此輪債務問題并非中國首次面對債務風險。在上世紀八九十年代和2000年前后，中國曾三次面對比較嚴重的債務風險。
第一次是上世紀80年代全國普遍設立的農(nóng)村合作基金會，至90年代各地普遍出現(xiàn)兌付問題，四川、河北等地甚至出現(xiàn)了較大規(guī)模的擠兌風波，并釀成了危及農(nóng)村社會穩(wěn)定的極端事件。
第二次債務風險是上世紀90年代的“三角債”，當時的壞賬規(guī)模約為2000億元，嚴重影響了國民經(jīng)濟的健康運行和發(fā)展。
第三次債務風險是本世紀初國有銀行的不良貸款，占銀行資產(chǎn)總額的三分之一以上；在銀行改革中，首次從四大國有商業(yè)銀行剝離到資產(chǎn)管理公司的不良資產(chǎn)約有1.4萬億元。
對于上述三次債務風險，中國政府通過財政補助、債務清算核銷、剝離不良資產(chǎn)、國家注資上市等方式處理并化解了債務危機。
債務壓力幾何
如今，中國再次面對類似困難：2007年“次貸危機”之后，中國推出了“四萬億計劃”。從那時起，中國地方政府、國有企業(yè)開始了大量舉借債務的歷程，至今全社會的存量債務達到了至少200萬億，與我國82萬億的GDP相比無疑是巨大的，并且債務膨脹速度過快。如何化解債務風險值得深入思考與持續(xù)關注。
債務（包括本金及利息）猶如“癌細胞”，治癌首先要防止癌細胞的擴散，“緊信用、降成本”是正解。當前“緊信用”貨幣政策執(zhí)行的不錯，一定要堅持下去，不能像此前時緊時松、貫徹不堅決；但目前“降成本”沒有任何起色，今年以來央行去金融行業(yè)杠桿，有一定效果，但融資成本出現(xiàn)了快速上升，比如：信用等級AA的企業(yè)發(fā)行中長期債券，2016年的平均利率在約4.5%，如今大約提高了200個基點，達到約6.5%。200萬億債務每增加2%的利息就是4萬億（相當于河南省的GDP）；過去10年的債務膨脹里保守估計有50萬億是利息，這一點非常值得注意。
而從借債主體的角度講，政府部門債務大數(shù)約40萬億、非金融企業(yè)部門約110萬億，居民部門約40萬億，其它約10萬億。經(jīng)過數(shù)年的債務置換，地方政府通過“旋轉(zhuǎn)門”在一定程度上降低了平均債務成本；居民部門的債務率還不算太高，約50%；較為突出的是非金融企業(yè)部門的債務違約風險，該部門的債務率在全球主要經(jīng)濟體中排在首位。近期，由清華大學經(jīng)管學院中國金融研究中心等發(fā)起的中國社會融資成本指數(shù)顯示：當前中國企業(yè)融資平均融資成本為7.60%。
對策建言
我們的研究認為：2013年以前新增貨幣還能產(chǎn)生“債務推動投資”的效果，此后新增貨幣大部分是用于償還利息、“借新還舊”，而且這一現(xiàn)象還在加劇。2017年的新增貨幣供應量約為19萬億，而其中用于利息支出的保守估計在14萬億左右，幾乎侵蝕了新增貨幣的一大部分。理論上，高息債務持續(xù)這樣滾下去，會讓新增貨幣全部用于償還利息，政府、企業(yè)無力新增投資，經(jīng)濟將趨于停滯。因此，“降成本”應當是“十九大”后相關主管部門首要解決的問題。
其次，應當穩(wěn)定外部環(huán)境，借助當前美元指數(shù)走勢較弱的態(tài)勢，維持當前人民幣穩(wěn)中有升的預期，為未來債務違約率上升、破產(chǎn)重整，可能帶來的人民幣貶值留出空間。避免形成單邊的貶值預期、造成資金外流，加劇債務償還壓力。
第三、對于企業(yè)部門債務，快速重組“僵尸企業(yè)”，及時止血，切不可拖延致使名義債務繼續(xù)擴張。監(jiān)管部門應該敦促金融機構（包括銀行、信托、證券）從財務困難企業(yè)中盡快確認沒有恢復希望的企業(yè)，停止輸血并進行不良資產(chǎn)重整或處置，提高債務回收率，把損失降低；若考慮到金融機構與企業(yè)之間千絲萬縷的關系可能形成阻礙，可通過建立一個強力的獨立實體來執(zhí)行“僵尸企業(yè)”識別。處置過程中還可引入專業(yè)的資產(chǎn)管理公司或債轉(zhuǎn)股公司；同時，國家為失業(yè)工人提供失業(yè)保險支持，減輕因企業(yè)破產(chǎn)帶來的負面社會影響。
第四、對于政府部門債務，償債壓力大的地方政府可出售不能產(chǎn)生現(xiàn)金流的國有非經(jīng)營性資產(chǎn)，例如成都市當年把政府辦公大樓出售改為“金融城”，為后來成都在西部崛起奠定了基礎。也可借鑒國外一些有效的償債創(chuàng)新，例如：意大利政府近年應對歐洲主權債務危機的“售后返租”方式，將政府的非經(jīng)營類資產(chǎn)出售，以獲取資金償還債務，同時租賃使用售出資產(chǎn)，從而緩解政府短期的償債壓力。
第五、在必要的情況下，可以突破目前法理的限制，嘗試個別債務特別嚴重的地方政府進行破產(chǎn)重整。具體措施可包括：1）降低財政建設支出，限制所在區(qū)域的政府基礎設施和公益項目建設；2）對相關政府部門負責人進行行政追責、過程審計；3）上級財政部門進行托管，并給予適當?shù)呢斦戎?）協(xié)調(diào)相關金融機構進行債務展期，減輕短期償債壓力。
（作者為清華大學研究員、金融碩士導師，北京大學金融碩士導師）
